北京盐山兴松钢管有限公司

家具企业为什么做不大？家具行业拥有万亿市场，却几乎无大型企业，龙头企业年收入20-30亿元，行业高度分散。我们认为行业集中度低与家具行业属性密切相关：家具是非标化的产品，偏个性化消费，其与规模化生产之间存有矛盾；其次家具行业信息不透明、消费者鉴别能力有限，加上家具是低频消费品，行业劣币驱逐良币现象突出；此外行业壁垒低，同质化产品竞争激烈，导致优质企业难以脱颖而出。

C2B+O2O模式改变了什么：C2B+O2O通过将互联网思维融入企业整个生产运营中，对传统家具企业经营思维、商业模式、业务模式全面创新。

C2B+O2O模式以相对较低的成本满足消费者个性化需求，并实现标准化、规模化生产；

另一方面通过价格透明化、线上线下一体化体验、以及评价系统使得优质品牌形成口碑，解决了行业信息不透明、价格水分高等痛点，打破了成品家具企业多样化成本高且难以形成规模效应的缺点。而且相比传统家具企业，定制家具行业门槛更高，龙头企业可以通过规模优势、品牌优势铸就高行业壁垒，大幅降低新进入者的威胁，C2B+O2O模式有望培育大市值家具企业。

C2B+O2O模式已被验证：汉森是韩国最大的定制家具生产商，在韩国家具市场低迷背景下保持高速增长，14年营业收入约74亿元人民币，近5年净利润复合增速32%，09-15年公司股价涨了30倍（同期KOSPI仅上涨69%）。汉森的成功来源于C2B+O2O模式的运用及大家居战略的实施，依靠O2O带动单店收入增长；并持续加强品类延伸及品牌延伸，加强汉森在不同消费群体中的渗透，并依靠规模优势保持竞争力，实现高市占率。国内全屋定制企业——尚品宅配依靠新居网引流（网络订单占比1/3），提供免费的3D设计服务及线上线下结合的消费体验，在有效控制开店成本的同时实现高坪效，14年销售收入约20亿元，08-14年复合增速达60%。

定制家具市场规模达千亿，龙头企业成长空间大：随着定制家具市场渗透率的提升及定制模式向其他家具品类扩张，我们测算未来国内定制家具市场规模将达千亿以上。目前国内领先的定制家具企业销售规模约10-40亿元，通过品类延伸及渠道扩张，参照韩国、美国定制家具行业经验，我们预计龙头企业市占率未来可达15%-20%，营收规模将达百亿以上，成长空间非常大。

盈利预测和投资建议：推荐定制家具双雄索菲亚、好莱客。索菲亚：15-17年EPS1.1/1.52/2.05元，目标价55元，对应15年50XPE；好莱客：15-17年EPS2.1/2.91/3.94元，目标价105元，对应15年50XPE。关于两家公司可参见我们前期深度报告《定制家见成效，翱翔新蓝海》、《冉冉升起的长牛新星》。